黃金領(lǐng)域呈現“背道而馳”態(tài)勢。一段時(shí)間以來(lái)，A股黃金股與“狂飆”的金價(jià)背道而馳，黃金股上下游板塊亦是“冰火兩重天”。

　　業(yè)內人士認為，定價(jià)邏輯的差異、匯率市場(chǎng)的波動(dòng)，以及市場(chǎng)對金價(jià)上漲持續性的擔憂(yōu)是導致黃金與黃金股價(jià)格“背道而馳”的主要因素，并讓黃金股上下游公司股價(jià)產(chǎn)生“分歧”。在繼續看好金價(jià)未來(lái)走勢的前提下，黃金市場(chǎng)有望迎來(lái)估值修復。

　　金價(jià)與黃金股價(jià)“背道而馳”

　　同花順數據顯示，截至北京時(shí)間9月2日，7月以來(lái)，倫敦金（現貨黃金）累計漲幅超7%。而黃金股近期走勢較為疲軟，Choice數據顯示，黃金指數從7月17日的階段性高點(diǎn)下跌了18%。

　　黃金指數前十大成分股中，有不少上游金礦開(kāi)采公司，如赤峰黃金、湖南黃金、四川黃金等。一般而言，黃金走強利好上游金礦股。

　　緣何會(huì )呈現“背道而馳”態(tài)勢？有市場(chǎng)人士表示，黃金與黃金股本質(zhì)上是兩類(lèi)不同的資產(chǎn)，二者的底層定價(jià)邏輯存在一定差異，“黃金當前的定價(jià)邏輯更多是抗通脹和避險，而黃金股作為股票，定價(jià)最終取決于企業(yè)的盈利能力”。

　　“實(shí)物黃金錨定商品市場(chǎng)價(jià)格，黃金股票錨定企業(yè)盈利和未來(lái)的金價(jià)預期?！敝刑┳C券有色聯(lián)席首席分析師郭中偉分析稱(chēng)，從過(guò)去兩年表現看，實(shí)物黃金價(jià)格穩定向上，黃金股整體上漲，但波動(dòng)更大，兩者走勢差異說(shuō)明市場(chǎng)對于金價(jià)走勢存在分歧，以及對上市公司的業(yè)績(jì)有一定擔憂(yōu)。

　　匯率是另一大重要影響因子。7月下旬以來(lái)，在美國經(jīng)濟衰退交易及美聯(lián)儲降息預期的共振下，美元指數從104以上降至100附近，帶動(dòng)人民幣匯率上行?！霸谌嗣駧派当尘跋?，盡管?chē)H金價(jià)站上2500美元/盎司的關(guān)口，并創(chuàng )下歷史新高，但以人民幣計價(jià)的滬金走勢相對偏弱，并未突破4月上旬593元/克的歷史最高值，因此對黃金股的帶動(dòng)有限?！比A福證券首席經(jīng)濟學(xué)家燕翔說(shuō)。

　　對于金價(jià)上漲持續性的擔憂(yōu)，是“拖累”黃金股的又一因素。美聯(lián)儲主席鮑威爾上周釋放迄今為止最強降息信號，預示著(zhù)降息周期的開(kāi)啟進(jìn)入“倒計時(shí)”。郭中偉稱(chēng)，根據過(guò)去幾輪降息周期的經(jīng)驗，金價(jià)在降息一兩次之后階段性見(jiàn)頂，黃金股見(jiàn)頂時(shí)間可能會(huì )更早，市場(chǎng)短期內主要擔心金價(jià)上漲持續性的問(wèn)題，導致黃金股走勢弱于金價(jià)。

　　燕翔認為，美聯(lián)儲9月降息是大概率事件，但后續降息空間存在不確定性，部分投資者擔憂(yōu)9月降息落地后黃金的利好兌現，且年初以來(lái)金價(jià)已積累較大漲幅，股票投資者對后續金價(jià)上漲的持續性較難判斷，使得黃金股表現欠佳。

　　黃金股上下游“割裂”

　　拉長(cháng)時(shí)間周期看，黃金股內部也在經(jīng)歷一場(chǎng)“分化”。

　　今年以來(lái)，上游金礦開(kāi)采公司受益于金價(jià)持續上揚，盈利能力顯著(zhù)增強。在已披露半年報的公司中，上游金礦開(kāi)采公司營(yíng)收、凈利潤實(shí)現“雙豐收”，其中湖南黃金、四川黃金、山東黃金等凈利潤同比增幅超50%。

　　相關(guān)公司股價(jià)也“水漲船高”。截至9月2日收盤(pán)，湖南黃金、中金黃金、紫金礦業(yè)、赤峰黃金、山東黃金今年以來(lái)累計漲幅分別為36%、33%、27%、21%和14%。

　　反觀(guān)下游黃金零售端，截至9月2日收盤(pán)，周大福（港股）、萃華珠寶、老鳳祥、周生生（港股）今年以來(lái)累計跌幅分別為42%、31%、25%和23%。

　　“黃金上下游公司的商業(yè)模式差異很大。上游金礦開(kāi)采企業(yè)偏資源屬性，成本端相對穩定，漲價(jià)推升企業(yè)整體價(jià)值；下游公司偏零售消費屬性，價(jià)格上漲會(huì )壓制需求，進(jìn)而影響企業(yè)業(yè)績(jì)?！惫袀フf(shuō)。

　　此外，金價(jià)飆升在一定程度上抑制了零售端的消費需求。以周大福飾品金價(jià)為例，年初飾品金價(jià)約620元/克，而目前為750元/克左右。上半年，周大福零售額同比下降20%。

　　世界黃金協(xié)會(huì )報告顯示，二季度中國市場(chǎng)金飾需求創(chuàng )2009年以來(lái)同期新低，僅86噸；上半年中國金飾消費同比下降18%至270噸。

　　放眼全球，世界黃金協(xié)會(huì )中國區CEO王立新稱(chēng)，二季度金飾消費需求同樣呈下降態(tài)勢。

　　機構看好黃金股估值修復

　　眼下，“狂飆”的金價(jià)似乎還沒(méi)有“剎車(chē)”的跡象。倫敦金從年初2000元/盎司附近一路攀升至2500元/盎司以上高位，隨后一直在高位震蕩。

　　業(yè)內普遍看好后續金價(jià)表現。瑞銀認為，金價(jià)的上漲還沒(méi)有結束，未來(lái)6到12個(gè)月仍有進(jìn)一步上行空間。瑞銀將年底前目標價(jià)定在2600美元/盎司，預計明年年中達2700美元/盎司。主要因素在于交易所交易基金（ETF）的大規?；鼗\。

　　不過(guò)，燕翔表示，黃金和黃金股的潛在風(fēng)險在于，后續美聯(lián)儲降息預期有回調風(fēng)險，且降息落地易利好兌現，或將對金價(jià)帶來(lái)一定壓制。

　　在看好金價(jià)表現的預期下，黃金股估值也有望持續修復。國金證券研報認為，本輪金價(jià)上漲過(guò)程中黃金股相對金價(jià)存在明顯滯脹，主要是因為市場(chǎng)擔心金價(jià)持續性和黃金股業(yè)績(jì)兌現情況。今年以來(lái)黃金企業(yè)成本增幅較小，且金價(jià)深度回調概率較小，股價(jià)具備修復基礎。

　　“過(guò)去兩年，黃金定價(jià)邏輯從利率框架切換至信用框架?！惫袀ケ硎?，過(guò)去20年時(shí)間，基于美債實(shí)際利率對黃金價(jià)格走勢的判斷效果明顯，基于對美聯(lián)儲貨幣政策節奏和方向的把握能有效解釋金價(jià)走勢。但從更長(cháng)周期來(lái)看，黃金大行情往往來(lái)自全球格局變動(dòng)，當前正處于類(lèi)似階段，黃金價(jià)格有望長(cháng)期保持向上趨勢，黃金股也是如此。