國際金價(jià)仍在不斷攀升。北京時(shí)間2月11日，COMEX黃金期貨、倫敦現貨黃金價(jià)格分別最高觸及2968.5美元/盎司和2942.71美元/盎司，雙雙創(chuàng )出歷史新高，繼續逼近3000美元/盎司大關(guān)

　　繼2024年大漲30%之后，全球黃金價(jià)格今年以來(lái)仍在不斷攀升。北京時(shí)間2月11日，COMEX黃金期貨、倫敦現貨黃金價(jià)格分別最高觸及2968.5美元/盎司和2942.71美元/盎司，雙雙創(chuàng )出歷史新高，繼續逼近3000美元/盎司大關(guān)。

　　隨著(zhù)金價(jià)不斷刷新歷史高位，常規的定價(jià)邏輯和貿易格局正在被打破。一方面，在各種新增不確定性因素的加入下，傳統的“黃金—美元—利率”三角關(guān)系已難以解釋本輪金價(jià)上漲；另一方面，央行購金、貴金屬投資、地緣避險、跨市場(chǎng)套利、科技用金等各種需求不斷涌現，在供給相對剛性的背景下，持續加劇黃金現貨市場(chǎng)的緊缺局面。

　　受訪(fǎng)人士認為，當前黃金早已超越“商品”范疇，任何不確定性因素的發(fā)酵都可能將金價(jià)推至3000美元/盎司。但價(jià)格的高位波動(dòng)在所難免，后續重點(diǎn)觀(guān)察的因素包括國際地緣局勢演變、各國央行購金需求變化、美聯(lián)儲利率走向等。

　　傳統估值模型失效

　　黃金與其他大宗商品最大的不同在于其極高的金融屬性。過(guò)去，“黃金—美元—利率”三角關(guān)系能夠解釋大部分時(shí)間的黃金價(jià)格波動(dòng)，具體表現為：

　　按照購買(mǎi)力平價(jià)理論，美元貶值時(shí)，購買(mǎi)單位商品所需的美元增加，因此金價(jià)與美元指數呈負相關(guān)；實(shí)際利率上升時(shí)，經(jīng)濟體資本回報率增加，而黃金作為無(wú)息資產(chǎn)的配置價(jià)值降低，因此金價(jià)與實(shí)際利率也呈負相關(guān)。

　　但自2024年以來(lái)，黃金價(jià)格的飆漲與美元走強、美債利率高企同步發(fā)生。數據顯示，去年以來(lái)COMEX黃金漲幅超過(guò)40%，同期美元指數從100升至今年初最高110，10年期美債實(shí)際收益率也持續處于數年高位。傳統定價(jià)模式的失效，引發(fā)市場(chǎng)對黃金估值體系的反思。

　　在中糧祈德豐（北京）商貿有限公司衍生品部副總監張盈盈看來(lái)，當貨幣信用遭到質(zhì)疑時(shí)，黃金與利率會(huì )暫時(shí)脫鉤，從而出現傳統框架無(wú)法解釋的情況。其介紹，歷史上也曾經(jīng)出現過(guò)美元和黃金同漲的情況，例如2008年國際金融危機、2013年歐洲債務(wù)危機期間。

　　“目前，全球去美元化的趨勢進(jìn)一步延續，近期美國部分政策增加了通脹風(fēng)險，對美國和相關(guān)國家的經(jīng)濟增長(cháng)均可能造成拖累。黃金作為超主權資產(chǎn)，去美元化、逆全球化對其有利，這也是近年來(lái)黃金宏大敘事的關(guān)鍵點(diǎn)?！睆堄f(shuō)。

　　南華期貨新能源研究組負責人夏瑩瑩認為，以往影響黃金投資需求的核心驅動(dòng)是美聯(lián)儲貨幣政策，但當下其他因素的影響力正在加大。復雜動(dòng)蕩的地緣局勢和經(jīng)濟形勢，已然成為影響投資需求波動(dòng)的重要因素；亞洲投資需求的快速增長(cháng)，也削弱了美聯(lián)儲貨幣政策通過(guò)影響歐美投資需求進(jìn)而影響金價(jià)的傳導鏈。

　　“我們認為，黃金需求側的重大變化，引發(fā)黃金與美債利率的相關(guān)性轉弱。只有當其他影響因素趨于平靜，而美聯(lián)儲貨幣政策依然處于變化敏感期時(shí)，國際金價(jià)才會(huì )重新受到美債利率的直接影響?！毕默摤撜f(shuō)。

　　百?lài)嶞S金大遷移

　　隨著(zhù)金價(jià)節節攀升，黃金的現貨流通軌跡引發(fā)關(guān)注。傳統上，中國、印度作為全球前兩大黃金消費國，黃金消費量合計占到全球的一半以上，黃金現貨往往都是從西方流向亞洲市場(chǎng)。但從去年下半年以來(lái)，美國對黃金現貨的需求激增，大量黃金從全球多個(gè)市場(chǎng)流向美國。

　　倫敦是全球最大的黃金現貨交易中心。倫敦金銀市場(chǎng)協(xié)會(huì )2月7日發(fā)布的數據顯示，截至2025年1月底，倫敦金庫中儲存的黃金總量為8535噸，環(huán)比降幅為1.74%，為2016年有記錄以來(lái)的最大月度降幅。同期數據顯示，美國COMEX黃金1月庫存增加292.85噸，較上月增加42.99%，價(jià)值約270億美元。

　　“美國并非黃金的主要消費地?！敝屑Z期貨研究院資深研究員曹姍姍向記者表示。據其測算，2024年美國實(shí)物黃金需求（金飾+科技+投資）約108噸，僅占全球實(shí)物需求的2%。由此可見(jiàn)，近期大量黃金流入美國并非由于中長(cháng)期的供需矛盾。

　　曹姍姍推測，由于金價(jià)與利率高度相關(guān)，本次倫敦黃金庫存快速向美國轉移，本質(zhì)上是歐美基準利差擴大的結果。今年2月5日，歐洲央行降息25個(gè)基點(diǎn)至2.9%，而同期美聯(lián)儲維持利率不變，歐美利差進(jìn)一步擴大。預計2025年，歐洲央行將延續降息節奏，而同期美聯(lián)儲的降息節奏放緩，將導致歐美利差繼續擴大。

　　“這一現象引發(fā)了資金從歐洲向美國流動(dòng)。從時(shí)間線(xiàn)來(lái)看，該交易可能始于2024年第三季度，主要驅動(dòng)因素是對美國總統選舉的押注。投資者通過(guò)做多倫敦金、做空紐約金的策略提前布局，以應對歐美利差的擴大。目前，部分交易已經(jīng)進(jìn)入實(shí)物流轉階段，即套利者主動(dòng)交倉將收益落袋為安?！辈軍檴櫿f(shuō)。

　　誰(shuí)是“終極買(mǎi)家”？

　　研判黃金的后市價(jià)格，離不開(kāi)最基礎的供需理論。黃金的供給側彈性極低，年礦產(chǎn)增量不足3%，因此價(jià)格主要由需求驅動(dòng)。

　　據中信建投期貨研究首席田亞雄測算，2024年全球央行購金（占比23%）、亞洲投資熱（中國+印度占全球消費60%）、地緣局勢避險形成“三駕馬車(chē)”，拉高了黃金的需求曲線(xiàn)。此外，美聯(lián)儲利率預期反復及全球去美元化趨勢，成為影響黃金價(jià)格波動(dòng)的重要因素。

　　田亞雄認為，金價(jià)在3000美元/盎司關(guān)口前，仍有四大買(mǎi)方力量在暗中蓄力：

　　一是全球央行的潛在購金需求。二是亞洲投資需求，包括中國黃金ETF規模增長(cháng)及印度的婚慶剛需。三是對沖基金博弈及歐洲ETF跟進(jìn)。當前COMEX黃金凈多頭持倉處歷史高位，若價(jià)格繼續突破，程序化交易或觸發(fā)“擠倉上行行情”。四是地緣局勢等“黑天鵝”事件推升避險需求。

　　國信期貨首席分析師顧馮達表示，展望2025年的國際金價(jià)走勢時(shí)，需要關(guān)注以下三個(gè)關(guān)鍵因素：一是美聯(lián)儲的貨幣政策與利率調整；二是全球經(jīng)濟復蘇的步伐與通脹壓力；三是地緣局勢與國際市場(chǎng)的不確定性。

　　“地緣局勢風(fēng)險、國際貿易摩擦和金融市場(chǎng)波動(dòng)仍是支撐金價(jià)的重要因素。2025年全球不確定性仍然較高，市場(chǎng)避險需求可能推動(dòng)黃金繼續上漲，高點(diǎn)有望突破3000美元/盎司大關(guān)?！鳖欛T達判斷。

　　夏瑩瑩預計，2025年黃金價(jià)格上漲周期仍未結束，但上漲流暢度可能下降，年內或將呈現先上漲、再回調的走勢。全球央行購金需求依然是支撐黃金價(jià)格的重要因素，但美聯(lián)儲降息節奏放緩，可能抑制投資需求的流入幅度，進(jìn)而約束金價(jià)上漲力度。